中国证券市场典型并购案例：国网英大借壳2020

上海置信电气股份有限公司（以下简称“置信电气”或“国网英大”）由原上海置信电气工业有限公司整体变更设立。公司于2003年9月18日在上海证券交易所公开发行普通股股票。截至2019年6月30日，国网电科院为置信电气的直接控股股东，直接持有置信电气31.57%的股份，国务院国资委为公司的实际控制人。

置信电气属于电工电气装备制造业，该公司及各子公司主要从事电气及新材料设备、电力运维业务、低碳节能与工程服务相关的研发、生产、销售和技术服务。置信电气是国内最大的专业化非晶变生产商，是国内电网雷电监测与防护领域的行业龙头，是沪深两市第一家涉足碳资产管理业务并且业务链完整的上市公司。电网是该公司产品和技术的主要应用场所，中低压电气一次设备及配电网运维用于配电网建设及各类行业终端用户；新材料设备用于各级输电线路；电网运维服务用于电网的运行监测、日常维护与检修、集中检修等环节；节能与工程服务、碳资产业务、工业企业电力运维以各类工业行业为主要市场。此次交易结束后，上市公司中文名称由“上海置信电气股份有限公司”变更为“国网英大股份有限公司”。

英大信托前身为济南国际信托投资公司，于1998年被山东电力集团公司收购，自1999年起即为山东电力集团及其下属的县级供电公司和产业单位提供资金支持和配套服务，形成了成熟的产品和服务模式、积累了熟悉电力行业的业务团队。随着国家电网公司的组建，英大信托的业务范围逐步拓展至国家电网公司整个系统。作为关系国民经济命脉和国家能源安全的特大型国有重点骨干企业，国家电网公司具有企业主体多、资产存量高、资金流量大等特点，需要有效的金融服务提高资产管理和资金运作效率与效益。

多年来，英大信托在为国家电网公司及其下属企业提供服务的过程中，积累了丰富的行业经验，充分了解了客户的管理要求、财务特征、资金需求规律、投融资现状等，英大信托通过开发符合电网安全性要求的信息系统、差异化设计信托产品、提供其他增值服务等方式，提高了资金供需匹配的效率和精准度，极大增加了关联方客户的黏性，并形成了英大信托差异化发展的竞争优势，也同时为英大信托深耕电力能源行业和产业链领域积累了丰富的发展经验。本次交易前英大信托股权控制关系如图62所示。

图62　本次交易前英大信托股权控制关系

英大证券有限责任公司（以下简称“英大证券”）的前身是于1995年10月23日在深圳成立的蔚深证券有限责任公司。2006年6月19日，英大证券股东会作出决议公司注册资本由1亿元增至12亿元，新增出资由国家电网公司认购6.6亿元、中国电财认购2.16亿元、国网新源认购1.2亿元、深圳能发认购1.04亿元；并且公司名称由“蔚深证券有限责任公司”变更为“英大证券有限责任公司”。

英大证券主要业务板块包括证券经纪、信用交易、投资银行、自营投资、资产管理、期货等。经纪业务及信用业务是英大证券重要的业务板块，既是其主要的收入及利润来源，又是客户和资产积累的重要渠道。根据2018年、2019年年报以及2020年半年报，英大证券的经纪业务及信用业务收入占营业收入的比例分别为47.15%、42.66%、36.64%。本次交易前英大证券股权控制关系如图63所示。

图63　本次交易前英大证券股权控制关系

英大集团的前身为国网资产管理有限公司。2007年，国家电网公司出资设立国网资产管理有限公司，2010年12月6日，公司名称变更为“英大国际控股集团有限公司”。英大集团是国家电网公司的全资子公司，主营业务包括投资与资产管理、资产托管、为企业重组提供咨询服务等。英大集团是国家电网公司的全资子公司，英大集团为上市公司的关联方。

中国电财前身为中国电力信托投资有限公司，于1993年12月设立。中国电财主要面向国家电网公司成员单位及经中国银监会核准的服务对象，开展资金结算、资金监控、资金备付、资金运作、融资等资金管理业务。中国电财控股股东及实际控制人为国家电网公司，最终实际控制人为国务院国资委。

国网上海电力前身为上海市电力公司，于1989年10月设立。国网上海电力控股股东及实际控制人为国家电网公司，最终实际控制人为国务院国资委。国网上海电力从事上海地区电力的输送、配给以及销售，同时负责统一调度上海地区的变电、输电、配电，参与制定、实施上海电力、电网发展规划和农村电气化。截至报告书签署日，国网上海电力为国家电网公司的全资子公司，国网电科院为国家电网公司的全资子公司。因此，国网上海电力与上市公司之间存在关联关系。

2005年3月23日，国家电网设立国网新源控股有限公司，国家电网公司持有国网新源100%股权。国网新源主要从事开发、投资、建设和经营管理抽水蓄能电站、新能源电站和可再生能源项目等业务，同时经营与上述业务相关的工程咨询、安装施工、检修、调试、技术咨询、技术服务、培训、劳务输出、科技开发等业务。截至报告书签署日，国家电网公司直接持有国网新源70%股权，国网新源为上市公司的关联方。

深圳国能前身为深圳市国电物流有限公司。2015年6月18日，深圳市国电科技商贸物流有限公司与深圳市国电科技工贸有限公司分别出资450万元与50万元共同组建深圳市国电物流有限公司。深圳国能主营业务涉及集物流方案设计、信息化管理、保税仓储、JIT配送、采购、报关报检、信用结算、供应链管理等商贸物流服务，同时面向国内外资源市场，开展葡萄酒、橄榄油等海外资源性物资进口贸易。国家电网公司间接持有深圳国能100%股权，深圳国能为上市公司的关联方。

● 2019年3月18日，置信电气开始重大资产重组停牌。

● 2019年3月30日，置信电气第六届董事会第三十次会议审议通过了《关于〈上海置信电气股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案〉及其摘要的议案》。

●2019年4月1日，置信电气股票开市起复盘。

● 2019年4月9日，置信电气收到上海证券交易所问询函。

● 2019年4月17日，置信电气发布关于对上海证券交易所问询函回复的公告，并公布《发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案（修订稿）》。

● 2019年9月24日，置信电气公布《发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》。

● 2019年10月17日，置信电气召开第二届临时股东大会通过《关于公司发行股份购买资产并募集配套资金涉及关联交易的议案》；并收到国务院国有资产监督管理委员会《关于上海置信电气股份有限公司资产重组及配套融资有关问题的批复》，原则同意公司本次资产重组及配套融资的总体方案。

● 2019年10月29日，置信电气收到《中国证监会行政许可申请受理单》。

● 2019年11月18日，置信电气收到《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》。

● 2019年12月12日，置信电气收到英大信托转来的《北京银保监局关于英大国际信托有限责任公司变更股权的批复》，北京银保监局同意置信电气国际控股集团有限公司、中国电力财务有限公司、济南市能源投资有限责任公司和国网上海市电力公司将其持有的英大信托合计73.49%的股权转让给置信电气。(www.zuozong.com)

● 2019年12月26日，本次发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易事项获中国证监会并购重组委审核有条件通过。

● 2020年2月7日，置信电气收到中国证监会核发的《关于核准上海置信电气股份有限公司向国网英大国际控股集团有限公司等发行股份购买资产并募集配套资金的批复》，并公布《发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书》。

● 2020年2月18日，置信电气公布本次发行股份购买资产之标的资产过户手续及相关工商变更登记已经完成。

● 2020年3月3日，置信电气公布《发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书》。

● 2020年3月3日，置信电气本次资产重组配套融资调整方案获国务院国资委批复。

●2020年4月30日，置信电气公布《关于变更证券简称并实施的公告》，公司中文名称由“上海置信电气股份有限公司”变更为“国网英大股份有限公司”。

本次并购重组方案主要包括两部分：一是发行股份购买股份；二是募集配套资金。

本次交易标的为英大信托73.49%的股权和英大证券96.67%的股权。本次发行股份购买资产的交易对方为英大集团、中国电财、济南能投、国网上海电力、国网新源、深圳国能、湘财证券和深圳免税集团。本次发行股份购买资产以2019年3月31日为评估基准日，发行股份购买资产的发行价格为定价基准日前120个交易日上市公司股票交易均价的90%，即3.64元／股。由于证券行业和信托公司受整体经济环境影响较大、未来收益不确定性较强，因此市场法评估的结果能够更加直接地反映评估对象价值。故选用市场法结果作为评估结果，英大信托73.49%股权评估价值为941 411.37万元，英大证券96.67%股权评估值498360.63万元，合计高达143.98亿元。

协议经各方同意规定了期间损益归属，自评估基准日至重组交割日，标的公司如因实现盈利或其他原因而增加净资产的，标的资产对应的增值部分归置信电气所有。如英大证券因发生亏损或其他原因而导致净资产减少的，英大证券96.67%股权对应的减值部分，于重组交割日，由英大集团、中国电财、国网新源、深圳国能、湘财证券及深圳免税集团按照本次发行股份购买资产前各自在英大证券的相对持股比例，以现金方式向上市公司补足。如英大信托因发生亏损或其他原因而导致净资产减少的，英大信托73.49%股权对应的减值部分，于重组交割日，由英大集团、中国电财、济南能投及国网上海电力按照本次发行股份购买资产前各自在英大信托的相对持股比例，以现金方式向上市公司补足。

公司向不超过10名符合条件的特定投资者非公开发行股份募集配套资金总额不超过300000万元，募集配套资金总额不超过本次交易中以发行股份方式购买资产的交易价格的100%，且发行股份数量不超过本次发行前总股本的20%，即271233564股。募集配套资金认购对象所认购股份数量＝认购本次发行股份的资金金额／本次募集配套资金的股份发行价格。本次交易股份发行数量及对价具体如表58所示。

在我国证券行业以净资本和流动性为核心的风险控制指标体系下，证券公司相关业务资质的取得、业务规模的大小与其净资本实力直接挂钩。目前，英大证券净资本、核心净资本落后于行业平均水平，因此，为优化业务结构、加快业务发展、增强风险抵御能力，英大证券需要增加净资本。本次募集配套资金在扣除中介机构费用及本次交易税费等其他相关费用后，全部用于向英大证券增资，以支持英大证券发展所需的净资本。

表58　本次交易股份发行数量及对价

自2017年起至交易当年，置信电气营业收入和利润水平出现双双下滑的困难局面。2017年实现营业收入57.3亿元，扣除非经常损益后净利润1.5亿元，同比下降18%、60%。2018年境况也不见好转，而是加速下滑，营业收入更是降至49.3亿元，与此同时扣非后的净利润由盈转亏，亏损高达3 200万元。2019年度净利润同比下降18.13%。这主要系国家宏观环境影响，国家电网2019年配网设备招标总量较2018年下降了约40%。其次，置信电气经营业绩下滑还存在收入结构调整、产能利用率较低、主要原材料价格上升、资产减值损失增加等原因。此次置信电气以高达143.98亿元的金额收购英大信托和英大证券，推测是预见其业绩滑坡后的“脱困”之举。

当置信电气面临经营业绩不断下挫的时候，几乎所有上市券商的股价全线看涨。根据数据显示，2019年全年上市券商的上涨幅度均强于上证指数，市场对券商板块的看好也引发了券商的上市潮，吸引大量的未上市券商也想快速进入资本市场搭上这班“券商的资本快车”。英大证券和英大信托隶属于国家电网的下属金融机构，本就处于券商行业中下游的英大证券和英大信托面临着更大的压力。一方面为了解决置信电气业绩困境，另一方面为了使英大证券、英大信托更好地开展资本市场业务，这场曲线救国的借壳上市方案也就成了最优的解决方案。

英大信托充分利用自身信托业务优势，结合电力行业企业特点，开发了具有针对性的信托产品。报告期内，英大信托与关联方开展的财产权信托主要有电费收益权信托和应收债权信托，该等信托产品能够有效解决国家电网公司及所属企业的资金运作需要，提高公司资金运作效率。英大证券致力于打造为电网产业链及能源领域的特色精品券商，目前已形成为客户提供综合化、全方位金融服务的经营模式，各项业务已初步形成稳定发展的良好格局，收入结构持续优化，业务收入分布趋于平衡、合理，抗风险能力逐步提高。

本次重组完成后，置信电气业务范围增加了信托、证券、期货等金融业务，电气板块与金融板块的业务整合、协同存在一定的难度。同时金融业务的复杂性和特殊性对上市公司的管理能力和风险控制能力提出了更高的要求。

上市公司采取了以下系列措施。首先，换血董监高。为了使金融业务和现有业务的协同发展，置信电气紧急对现有的部门进行调整；此外积极推进金融单位混合所有制改革，优化金融业务管控界面，于2020年4月17日召开董事会、监事会、股东大会，根据新的股权结构和业务体系，改组了董事会和监事会，选聘了新的经营班子。其次，更换企业证券简称。为了使金融业务在上市公司内更有利地开展，原证券简称于2020年5月8日起由“置信电气”变更为“国网英大”。最后，规范内部治理。为了规范“一委三会一层”运行，还调整了组织机构、配套制度、管理机制。以此优化直管单位管控模式、建立灵活高效的市场化经营机制，建立权责分明、有效制衡的公司治理体系，从而优化金融业务布局。为了在重组后更好地提高经营效率和经营业绩，置信电气的董事会在北京设立国网英大有限公司分公司，使原来的电气业务和金融业务最大程度地融合，充分实现金融结合传统电气业务的正向协同作用。

国家电网作为中国500强的大型国资委控股集团，旗下拥有上百家分布在不同领域的公司，覆盖了电力、金融、地产等多个行业，其中多数企业已经完成上市，但国家电网旗下的金融资产还未登陆资本市场，国家电网一直在致力于英大金融资产的上市。英大信托、英大证券借壳置信电气，是国家电网内部的资本整合。此次收购完成后，置信电气实现对国家电网旗下的信托、证券、期货等金融资产的整合，也将因此成为继中航资本（600705.SH）、五矿资本（600390.SH）等之后的又一家央企金控平台。

英大证券隶属于国家电网，成立于1996年。截至2019年第三季度末，总资产达144.17亿元，总负债105.87亿元。受到市场整体行情影响，英大证券自2018年起出现业绩大幅下滑的困局。2018年末，英大证券营业收入和净利润分别同比下滑14.36%和73.24%。英大信托也是国家电网的下属金融机构，成立于1987年，2018年英大信托实现营业收入同比增长5.6%，但实现净利润却同比下降3.1%。两家金融平台的业绩受阻，也许通过借壳上市借助资本市场的力量能够挽救业绩困局。未来，英大证券将充分利用上市公司平台对接资本市场，形成持续的资本补充能力，以满足各项业务发展过程中对资本的需求，进一步优化收入和盈利结构，逐步降低传统业务占总体营业收入的比重，降低英大证券受宏观经济及资本市场影响并引起业绩大幅波动的风险。此外，对置信电气原有的传统电气业务和新纳的金融业务相整合，使资本市场更好地服务于实体经济，充分响应国家政策促进产融结合。挖掘金融市场中数据、资本、渠道等资源，通过金控平台的证券、信托、期货等金融业务，为实体经济开源引流，提高国有资产的流动性，以及与资本市场的联动性。

国网英大交易前后股价变动情况见图64。

图64　国网英大交易前后股价走势